聯想夢斷科創板：研發低得驚人、高層薪酬高得驚人
10月8日晚間，上交所官網公告了關於終止對聯想集團有限公司（以下簡稱「聯想集團」）公開發行存托憑證（CDR）並在科創板上市審核的決定。
這也意味著，9月30日才獲受理的聯想集團科創板IPO申請，在經歷7天國慶假期以及1個交易日之後，總共僅過了8天的時間就被終止，成為了史上最短時間內被終止的科創板IPO。
聯想集團CDR回A股的計劃落空。
公開資料顯示，聯想集團曾於1994年在香港聯交所主板上市，並於1995年發行美國存托憑證（ADR）。今年1月12日晚，聯想向香港聯合交易所有限公司提交公告計劃登陸科創板。
今年9月30日通過了科創板上市申請，這也是繼9月17日證監會發布《關於擴大紅籌企業在境內上市試點範圍的公告》後，紅籌上市公司以CDR形式回A股的第一單。
根據上交所的公告顯示，10月8日，聯想集團和保薦人中國國際金融股份有限公司分別向上交所提交了《聯想集團有限公司關於撤回公開發行存托憑證並在科創板上市申請文件的申請》和《關於撤回聯想集團有限公司公開發行存托憑證並在科創板上市申請文件的申請》，申請撤回科創板上市申請文件。
上交所也決定終止對公司公開發行存托憑證並在科創板上市的審核。
對於聯想集團撤回科創板IPO的原因，聯想集團方面到目前為止尚未有正面回應，僅表示後續將進一步發布科創板IPO相關公告。
業界認為，聯想集團如此短時間內就撤回科創板IPO申請，很可能不是「主動要求撤回」，而是被「要求撤回」。
另外，對於聯想集團申請科創板IPO一事，近期外界也有著較大的反對之聲，特別是其研發投入佔比低、負債率超90%、高層收入過高、募資額過高等問題，備受外界的質疑。
下面我們仔細來看：
研發投入佔比持續下滑，不足科創板平均水平1/3
根據招股書顯示，聯想集團2018/19財年、2019/20財年及2020/21財年的研發投入分別為102.03億元、115.17億元以及120.38億元，累計超過300億元。
雖然投入的研發資金在持續增長，但是在總營收當中的佔比卻極低，且呈下滑趨勢。
聯想集團2018/19財年、2019/20財年及2020/21財年的營收分別為3423.83億元、3526.76億元和4116.20億元。
這三個財年當中的研發投入在總營收當中的佔比分別為2.48%、2.63%和2.39%。
根據投資時報此前引述Wind數據的報道顯示：「200家科創板上市公司2017年—2019年研發支出占營業收入的比例依次為8.63%、9.17%、10.26%，同樣亦在逐年提升，三年平均佔比為9.43%。」
也就是說，聯想集團的研發投入在總營收當中的佔比三年平均值僅為2.83%，還不足科創板企業平均研發投入佔比的1/3。
即使與同行業公司對比，聯想集團的費用佔比也是低於同行業平均值，僅與惠普公司相近。
負債率超90%，遠高於業內平均水平
招股書顯示，截至 2019 年 3 月 31 日、2020 年 3 月 31 日和 2021 年 3 月 31 日的三個財年，聯想集團的資產負債率分別高達86.34%、87.37%和90.50%，呈持續上升態勢。
流動比率（流動比率=流動資產/流動負債X100%）分別為 0.82 倍、0.81 倍和 0.85 倍，速動比率（速動比率=速動資產/流動負債）分別為 0.66 倍、0.59 倍和 0.62 倍。顯示，聯想集團償債能力較差。
對比業內同類公司等，顯示聯想集團的償債能力低於業界平均水平。資產負債率遠高於小米集團和浪潮資訊，僅比惠普公司略低。2020/21財年的資產負債率高於電腦行業平均水平34.81個百分點。
凈資產僅237.17億元，擬募資額高達100億元
在持續的高負債率之下，也使得聯想集團2020/21財年的凈資產僅有237.17億元。截至10月8日收盤，聯想集團的港股總股本為120.42億股，總市值為1060.87億港元，約合人民幣873.20億元。
而根據招股書顯示，聯想集團首次公開發行存托憑證（CDR）並在科創板上市，擬公開發行不超過13.38億份CDR，擬募集資金高達100億元。
對於一家處於已經發展非常成熟的電腦市場的企業來說，聯想集團僅237.17億元的凈資產，不到900億元的市值，擬募資100億元，似乎胃口有點大。
高層平均薪酬高達3335.7萬元
根據招股書顯示，2018/19、2019/20、2020/21財年，聯想集團的董事、高級管理人員及核心技術人員的薪酬總額分別約為5.65億元、9.09億元和9.34億元。
聯想集團2018/19、2019/20、2020/21財年的凈利潤分別為42.47億元、55.94億元、86.85億元，也就是說，聯想集團的董事、高級管理人員及核心技術人員的薪酬總額在各財年凈利潤當中的佔比分別為13.30%、16.25%、10.75%。
根據同花順顯示，聯想集團高層成員（包括董事、高級管理人員及核心技術人員）共有28人。
雖然聯想集團並未公布高層的具體薪酬，但是根據招股書公布的聯想集團的董事、高級管理人員及核心技術人員的薪酬總額來估算，2020/21財年，這28人的平均薪酬高達3335.7萬元。遠高於同類科技公司的頭部水平。
雖然，在港股上市公司中還有高層薪酬更高的，比如騰訊控股，2020年騰訊控股的13位高層（包括執行董事在內）總薪酬高達約31.64億元，平均薪酬高達2.43億元。但是，騰訊控股的賺錢能力可不是聯想集團能比的。
另外，根據財報數據顯示，聯想集團董事長兼CEO楊元慶，2018-2020年在聯想集團的薪酬分別約為1.241億元、1.060億元、1.805億元。顯然這個薪酬水平非常的高。作為對比，2020年蘋果CEO庫克的薪酬約為1476.9萬美元，約合人民幣9516.4萬元。
不過，需要指出的是，楊元慶的薪酬當中有較大部分是來源於股票分紅。
招股書顯示，楊元慶通過直接及間接持股，在聯想集團擁有的權益比例為9.62%。不過這並不意味著楊元慶持有的聯想集團的股權比例達到了9.62%，因為，楊元慶擁有Sureinvest公司超過1/3的投票權，所以按照根據中國香港《證券及期貨條例》，楊元慶被視為擁有由 Sureinvest 所持有的聯想 集團622,804,000 股股份（約5.17%）之權益。
所以如果計算楊元慶從聯想集團獲得的薪酬中的分紅，就要看，楊元慶直接持有聯想集團的股份。根據招股書顯示，楊元慶直接持有聯想集團 110,461,722 股股份，占聯想集團已發行股份比例的0.92%，並持有聯想集團 425,706,473 股獎勵股份權益。也就是說楊元慶相當於直接擁有約5.36億股的分紅權。
2020/21財年，聯想集團的凈利潤為86.85億元，2020/21財年，聯想集團中報分紅方案為每股0.066港元，年報分紅方案為每股0.24港元，累計為每股0.306港元，按照楊元慶直接持有約5.36億股的分紅權來計算，其2020/21財年獲得的來自聯想集團的直接分紅將共計達到1.64億港元，約合人民幣1.36億元。
值得注意的是，聯想集團招股書中還公布了同業上市公司行政費用的對比情況。
2018/19財年、2019/20財年和2020/21財年，聯想集團行政費用分別為148.21億元、175.57億元和 202.23 億元。而行政費用主要由職工薪酬費用和折舊攤銷費用構成，其中職工薪酬費用主要為行政及管理人員工資，報告期內分別為 79.91 億元、100.12 億元和 120.52億元，占行政費用比例分別為 53.92%、57.03%和 59.58%；折舊攤銷費主要為土地樓宇等資產折舊和攤銷，報告期內金額分別為 31.76 億元、39.93 億元和 40.73 億元，占行政費用比例分別為 21.43%、22.74%和 20.14%。
從下面的數據對比來看，近三個財年聯想集團的行政費用在營收中的佔比分別為4.33%、4.98%、4.91%，遠高於可比上市公司的平均值。
以2020/21財年為例，聯想集團的行政費用佔比達到了小米集團的3.23倍，浪潮集團的3.78倍。
實控人聯想控股占股33.44%，擁有43.48%表決權
根據招股書顯示，截至2021年3月31日，聯想控股直接持有聯想集團已發行股份的23.81%，同時通過其全資附屬公司南明有限持有聯想集團已發行股份的 3.23%、通過南明有限的全資附屬公司眾傑有限持有聯想集團已發行股份的 3.99%。
此外，截至 2021 年 3 月 31 日，眾傑有限通過Union Star持有發行人289,963,805股股份，占發行人已發行股份的2.41%。聯想控股直接及間接持有的聯想集團股份合計占其已發行股份的33.44%。
此外，聯想控股還獲得楊元慶就其直接及/或間接持有的公司股份權益的一致行動書面承諾。聯想控股通過直接和間接持股及前述一致行動安排可行使聯想集團已發行股份表決權的 43.48%，為聯想集團的控股股東。
中科院為聯想控股第一大股東，但並非實控人
在聯想控股的股權結構當中，中國科學院國有資產經營有限公司持股29.05%，為第一大股東，但並非實際控制人。
第二大股東北京聯持志遠管理諮詢中心(有限合夥)、第四大股東北京聯恆永信投資中心(有限合夥)均為聯想集團的員工持股平台，持股比例分別為20.37%和4.32%。另外聯想創始人柳傳志還持有聯想控股3.12%的股權，如果再加上高層朱立南、寧旻持有的股權，則合計持股7.08%。
也就是說，柳傳志如果通過高層及員工持股平台，則可擁有超過第一大股東中國科學院國有資產經營有限公司的表決權。
因此，作為聯想控股第一大股東的中國科學院國有資產經營有限公司，對於聯想集團也並沒有控制權。
聯想控股高層薪酬也引質疑，柳傳志每年退休金高達近1億元？
雖然，根據企查查數據顯示，聯想控股旗下控制的企業數量高達609家，參股企業超千家，但是聯想集團依然是聯想控股旗下的最大最核心的資產。
目前，聯想控股直接及間接持有的聯想集團股份合計占其已發行股份的33.44%。目前聯想集團市值為1060.87億港元，而聯想控股的市值僅為201.21億港元。
根據同花順的數據（這應該是2019/20財年的數據）顯示，聯想控股共有17位高層，其中已退休的柳傳志薪酬高達人民幣7603.50萬元，董事長寧旻薪酬為5464.00萬元、李蓬薪酬為4681.60萬元、朱立南薪酬為6198.1萬元、趙令歡薪酬為1084.30萬元。僅這五位高層的薪酬就已經超過了2.5億元。
查閱具體的數據顯示，2018-2019年柳傳志從聯想控股獲得的總薪酬分別是3673萬、4061萬、7603萬元，其中2019年的大幅增長是由於增加了2526多萬元的一次性退休金。
自2020年1月1日開始，柳傳志就已正式從聯想控股退休。因此，之後柳傳志從聯想控股只能通過分紅形式獲得股權收益。
如果按照聯想控股直接及間接持有的聯想集團股份合計占其已發行股份的33.44%來計算，2020/21財年，聯想集團的凈利潤為86.85億元，2020/21財年，聯想集團中報分紅方案為每股0.066港元，年報分紅方案為每股0.24港元，分紅總額約為36.85億港元，即聯想控股可獲得分紅總額約為12.32億港元。
而聯想控股2020財年的分紅為每股0.436575港元，按照總股本23.56億股計算，總分紅金額約為10.29億港元。
那麼2020財年，已退休的柳傳志持有聯想控股股權為3.12%，其能夠獲得的分紅約為3210.48萬港幣，換算成人民幣約為2657.68萬元。
另外，有自媒體稱，柳傳志還從聯想集團獲得了317.30萬美元（約合人民幣2044.52萬元）的薪酬。不過，有資料顯示，這其中包含了聯想集團向柳傳志支付的一次性退休金的總額。
所以總的來看，聯想控股的高層薪酬整體上也是非常高，不過柳傳志在退休後並不能像外界一些媒體文章所寫的那樣，「每年退休金高達1億元」。
小結：
雖然聯想集團確實存在著負債率超90%、研發佔比不足3%、高層薪酬過高等問題，此次發行CDR回A股疑似有圈錢的意味,不過，近幾年聯想集團在營收、毛利率、凈利潤等方面的持續提升也是值得肯定的。
聯想集團2018/19財年、2019/20財年及2020/21財年的營收分別為3423.83億元、3526.76億元和4116.20億元，凈利潤分別為42.47億元、55.94億元、86.85億元，毛利率分別為14.44%、16.48%、16.08%。
可以看到，近三個財年，聯想集團的營收、凈利潤都保持了快速的增長，同時毛利率水平也在穩步提升，且持續高於同行業可比上市公司的平均毛利率。不過，與惠普的毛利率相比還是要略低。
雖然聯想集團一直被不少網友吐槽為「組裝廠」、「貿易公司」，但是，不可否認，聯想仍還是有一些能夠拿得出手的技術。
比如，在2021年6月28日公布的，全球超級電腦TOP500最新榜單中，聯想集團製造的高性能計算入圍184台，獨佔TOP500中36.8%份額，連續7次獲得全球高性能計算提供商份額第一名。
憑藉著在超頻領域積累的技術，從「神舟九號」開始，聯想便為中國載人航天工程總體模擬實驗室，提供了一套以聯想HPC和工作站為核心的模擬系統，使實驗室擁有了可靠的計算能力，為飛船和軌道的各種不同狀態進行精確計算。在天宮一號和神舟飛船對接的時候，聯想HPC和工作站進行了大量的模擬計算，將對接誤差減至最小。
這項技術的難度有多大呢？載人航天總設計師舉了這麼個例子：其難度不亞於用一支步槍擊中12公里以外的一隻蒼蠅。之後的「神舟十號」和「神舟十一號」載人航天發射任務，聯想HPC也為其提供了強大的技術保障，穩定、高效地承載了大量重要的計算任務。
另外在聯想的傳統PC業務上，聯想也是持續保持著全球市場份額第一的位置。根據Canalys發布的最新報告顯示，在2021年第二季度全球PC市場，聯想以2000.4萬台的出貨量排名全球第一，同比增長14.7%，市場份額達到24.3%。進一步拉開了與排名第二的惠普之間的差距。
總的來說，對於聯想集團，我們還應該一分為二的來看。近幾年聯想集團的業績增長，以及與PC、超頻相關的技術方面，仍然還是有著可圈可點之處，當然公司也確實存在著諸如研發投入佔比低、負債率高、高層薪酬過高等諸多問題。
但是，我們不能因為只看到這些問題，就像一些自媒體那樣，恨不得將聯想「一棍子打死」，這樣確實有失偏頗。
